企业资本市场交易风险管控 | 企业风控
证券市场对于上市公司“严管”的要求并不仅限于企业信息披露方面，针对一系列的资本市场交易下的违规行为均加大了惩处的力度。最为典型的即为：行政机关对于企业内幕交易、操纵市场、扰乱市场三个方面的惩处力度在上限与下限上有了明显的扩展，处罚的手段也逐步脱离单纯的罚金惩罚，采用多种处罚方式并用，以期达到规制资本市场乱象的最终目的。作为有意或已经成功对接资本市场的企业而言，了解行政机关对企业资本市场交易管控的关注点，是规避企业受惩处风险的第一步，如何合法合规实施资本市场交易行为，是规避企业受惩处风险的第二步。本文将结合案例，首先对内幕交易这一违规行为进行详细阐述，帮助企业理清资本市场交易下的诸多风险。
1.内幕交易的定义
内幕交易系指，知晓企业内幕的人员在获取企业内幕后，利用所获取的内幕信息买卖证券，或将已获取的内幕信息通过私下接触的方式传递给第三人，由第三人依据内幕信息买卖证券，并以此获利的行为。此种内幕交易行为将会严重影响证券市场的正常运行，使得证券市场成为少部分人获取暴利的工具。此种交易行为会使得证券市场丧失其最基本的公信力，阻碍其他投资者的投资热情，打消其投资的积极性，对证券市场造成严重的损害。
2. 内幕人员
内幕人员，往往指的是可以通过其身份地位获取企业内幕信息的人员，常见人员包括：发行人的董事、监事、高级管理人员；持有公司百分之五以上股份的股东及其董事、监事、高级管理人员；公司的实际控制人及其董事、监事、高级管理人员；发行人控股的公司及其董事、监事、高级管理人员；由于所任公司职务可以获取公司有关内幕信息的人员；证券监督管理机构工作人员以及由于法定职责对证券的发行、交易进行管理的其他人员；保荐人、承销的证券公司、证券交易所、证券登记结算机构、证券服务机构的有关人员。由于内幕交易行为可以由单位为主体实施。故发行企业本身也可称为内幕交易的主体。
3. 内幕交易违规的构成及后果
根据新《证券法》第五十三、一百九十一条规定，证券交易内幕信息的知情人和非法获取内幕信息的人，在内幕信息公开前，不得买卖该公司的证券，或者泄露该信息，或者建议他人买卖该证券。内幕交易行为给投资者造成损失的，应当依法承担赔偿责任。
证券交易内幕信息的知情人或者非法获取内幕信息的人违反证券法第五十三条的规定从事内幕交易的，责令依法处理非法持有的证券，没收违法所得，并处以违法所得一倍以上十倍以下的罚款；没有违法所得或者违法所得不足五十万元的，处以五十万元以上五百万元以下的罚款。单位从事内幕交易的，还应当对直接负责的主管人员和其他直接责任人员给予警告，并处以二十万元以上二百万元以下的罚款。国务院证券监督管理机构工作人员从事内幕交易的，从重处罚。
这里需要指出的是，企业不仅需要避免自身实施内幕交易行为，还需要避免企业内部员工实施内幕交易行为，这是因为，能够获取企业内幕信息的员工，往往系企业的高层。对于此类高层因实施内幕交易，致使受到行政机关，乃至司法机关的惩处后，该惩处行为及惩处结果均属于上市公司需公开披露的信息，一旦处罚下发并予以公告，将会对公司股价造成严重的影响。为此，有必要对了解内幕信息的内幕人员予以严格的限制，规避以上情况的发生。
【典型案例——中植投资发展（北京）有限公司内幕交易案】
淳安鼎泰投资管理有限公司（以下简称淳安鼎泰）、珠海星展资本管理有限公司（以下简称珠海星展）及湖州弘康投资管理有限公司（以下简称湖州弘康）是中植投资全资子公司，高级管理人员由中植投资工作人员担任，3公司的证券账户由中植投资工作人员代为开立。
李轩、赵云昊、杨霁为勤上股份收购凹凸教育内幕信息知情人，赵云昊、杨霁为勤上股份收购思齐教育内幕信息知情人。在交易双方开始商谈后，赵云昊多次跟踪询问收购进展情况，并通过周报、工作总结等形式向李轩汇报相关进展，建议由中植投资在二级市场买入“勤上股份”。李轩作为董事长了解、掌握赵云昊团队与勤上股份的洽谈过程和内容。在李轩的推动下，2016年9月28日，中植集团召开评审会，同意在二级市场买入“勤上股份”。
【证监会分析】
证监会认为，第一，涉案交易构成勤上股份的重大事件。勤上股份与凹凸教育签署《增资/收购备忘录》时已对勤上股份整体收购凹凸教育达成共识并作了交易安排，分步推进相关工作不影响整体成交额度的认定。勤上股份整体收购凹凸教育事项金额260,000,000元，占勤上股份2015年度经审计净资产2,252,258,062元的11.50%，属于《证券法》第六十七条第二款第（二）项所述重大事件，构成《证券法》（2014版）第七十五条第二款第（一）项规定的内幕信息。其次，上市公司股价同时受到多重因素影响，股价表现遵循多因一果的因果逻辑，不能简单地以股价无明显波动否决个别事项的重大性。
第二，针对当事人关于未实际深度参与收购凹凸教育的过程中、认为勤上股份并无实质收购意向等主张，基于以下理由不予采信：首先，2016年9月5日勤上股份、凹凸教育与中植投资成立工作组后，各方多次就尽职调查工作进行沟通与安排，赵云昊、杨霁二人多次参与沟通并不断从胡某跟、张某巍等人处获悉收购进展情况，对勤上股份意向收购凹凸教育的情况较为清楚。其次，截至2016年10月，当事人从张某巍、胡某跟等人处均得到过收购进展顺利的反馈信息，其后，勤上股份和凹凸教育进一步商定收购方式及估值等事宜，而中植投资也自2016年10月25日开始大量买入“勤上股份”。当事人关于不看好该项收购、认为勤上股份没有实质收购意向等辩解，不影响对其知悉内幕信息的认定，也与其大量买入“勤上股份”的行为逻辑相悖。
第三，针对当事人关于其未参与勤上股份收购思齐教育事宜、对相关信息不了解等主张，基于以下理由不予采信：2016年9月20日，在与张某巍、赵云昊、杨霁等人见面时，胡某跟表达了勤上股份愿意整体收购凹凸教育和思齐教育的意愿。同年10月9日，胡某跟与张某巍先后向赵云昊表示勤上股份收购思齐教育的计划基本确定；10月11日，杨霁还向胡某跟表达过共同收购思齐教育的意愿，并从胡某跟处了解到勤上股份收购思齐教育进展较为顺利的信息。可见，当事人了解勤上股份收购思齐教育的进展情况，知悉相关内幕信息。
第四，针对当事人关于购买“勤上股份”时内幕信息并未形成的主张，基于以下理由不予采信：首先，关于勤上股份收购凹凸教育事宜，2016年9月5日，胡某跟批准了勤上股份收购凹凸教育的保密协议；同日，勤上股份、凹凸教育、中植投资成立收购凹凸教育工作组以便推进后续工作，足以认定内幕信息不晚于该日形成。其次，关于勤上股份收购思齐教育事宜，在勤上股份表达整体收购思齐教育的意向后，思齐教育董事长李某于2016年9月23日表示同意合作，双方初步达成合作意向，并委托张某巍负责洽谈具体事宜，足以认定该项内幕信息不晚于该日形成。2016年10月9日和11日，胡某跟先后告知赵云昊和杨霁该项收购已谈妥，二人获悉内幕信息。
第五，针对当事人关于认为勤上股份具备投资价值、并非依据内幕信息购买“勤上股份”、并非突击一次性买入等的主张，基于以下理由不予采信：首先，当事人的申辩存在自相矛盾，不能合理解释其在敏感期内买入“勤上股份”的行为。例如，当事人一方面称对“勤上股份”的市场表现并不看好，另一方面又称买入“勤上股份”的原因在于看好勤上股份。再如，当事人一方面称“（勤上股份）转型目前尚未取得成功已是市场共识”，一方面却主张因市场认可勤上股份转型而买入“勤上股份”，该等主张自相矛盾。其次，当事人主张看好勤上股份向教育行业转型，并提供了2016年1月至2017年1月期间的多篇公开报道作为佐证，但相关报道主要发表于2016年1月至9月5日期间，9月6日至10月25日期间并无类似报道，而当事人10月25日开始买入“勤上股份”，可见其对买入依据的辩解与其实际买入行为特征不匹配。最后，在相关人员获悉内幕信息后，随着勤上股份与相关方的收购洽谈不断深入细化，涉案账户也先后30余次买入“勤上股份”，可见买入意愿坚决。综上，当事人在获悉内幕信息后大量买入“勤上股份”，且没有正当信息来源或正当理由，其辩解不足以解释涉案交易行为的异常性。
【案例分析】
内幕交易是较为常见的资本市场违规违法行为之一，该行为的核心特点在于，内幕交易会使证券价格和指数的形成过程失去时效性和客观性，使证券价格和指数成为少数人利用内幕消息炒作的结果，而不是投资大众对公司业绩综合评价的结果，最终会使证券市场丧失优化资源配置及作为国民经济晴雨表的作用。故近年来，随着内幕交易案件明显增多、内幕信息知情人范围逐渐扩大，我国证券法对于内幕交易的惩治力度也逐渐上升。本案中，中植投资发展（北京）有限公司在知晓勤上股份收购思齐教育的内幕消息后利用其全资子公司淳安鼎泰投资管理有限公司、珠海星展资本管理有限公司及湖州弘康投资管理有限公司的证券账户大量买入“勤上股份”，构成内幕交易。通过本案，需要额外提示的一点在于，内幕交易的认定并不以交易的表象为判断依据，即便企业试图通过分开多次交易的方式掩盖其利用内幕消息的买入行为，仍然不影响内幕交易的认定。
